基金经理投资笔记｜复盘五月：从雷霆到雨露！(3)

主线二：供需矛盾改善，成本压力缓解。钢、铝、煤炭传统能源价格将会率先下降，锂电、硅震荡，成本持续改善。

全球市场：股市边际好转

复盘我们对五月的判断，成色尚可。

一、五月市场回顾：从雷霆到雨露

上月我们明确指出，短期触及系统性风险底线，股票质押两融平仓等债务危机隐现，政策维稳力量将加大。在政策和自身反弹要求的双重加持下，市场反弹渐行渐近，短期不宜悲观。

影响六月市场的三大因素

基金经理投资笔记|当前投资策略原则：兵贵神速！

从宽基指数估值分位数看，估值普遍来到中等偏下水平。近期随着国债利率下行，沪深300股债收益差明显下行，处于-1与-2倍标准差之间。距离-2倍标准差仅6%的距离。历史上看，-2倍标准差对应市场阶段性底部。

对债券而言，近期市场较关注6月政府债融资和跨半年末资金需求对流动性的扰动。考虑到疫情冲击仍在、经济依然较为疲弱，预期流动性或继续保持宽裕的状态，维持之前信用策略占优的判断。

未来三个月，稳经济大盘重要性提升，外部和疫情扰动减弱，业绩预期改善，预计权益市场震荡反弹。

宏观策略系列往期回顾：

基金经理投资笔记|从政府工作报告发现五大产业投资机会

第二，海外流动性收缩冲击和高通胀压制下的海外经济需求是否加速萎缩；

基金经理投资笔记|美国一季度经济超预期下滑的扩展研究

本文源自金融界

六月宏观的主要变化是：国内疫情缓和，前期疫情带来的冲击加大了稳增长的迫切性，政策进入密集出台和落地阶段；海外通胀预期和美债利率阶段性高点出现，需求预期走弱。从年初我们提出的西风压估值，东风增业绩的大逻辑看，当前东风渐暖，有望呈现东风压倒西风之势。

虽然通胀同比见顶，但预计在较长一段时间内仍会处在高位，联储未来一个季度仍是集中加息的阶段。根据我们之前三段冲击的逻辑，第一阶段通胀紧缩冲击结束，第二、三阶段的微观流动性冲击叠加基本面冲击将开始占据主导地位。前者主要表现为投资者会用收益率低于3%的债券融资来回购4%股息率的股票并呈现明显的资金避险特征，后者则表现为衰退性交易。

债券策略

产业布局的两条主线

产业布局的核心链条

近期，美股持续低迷，纳指一度表现全球垫底。在美债利率下行阶段，美股依然表现疲弱，源于盈利不佳，盈利预期转弱，货币紧缩给美国经济蒙上阴影。鲍威尔表示不能保证在接下来的紧缩道路上实现美国经济软着陆，在工资物价螺旋上升的背景下，实现这一目标的难度相当大，在紧缩、通胀、增长的不可能三角中，通胀特别是最上游能源价格的韧性，强于下游需求，这是区别于以往单纯衰退场景的根源。

5月中旬市场快速反弹后，A股也显示出较外盘明显的韧性，投资者情绪倾向于过于乐观。我们重申未来依然山重水复，超跌反弹节奏前快后慢，A股相对外盘的强度更多源于二者节奏错位，而非趋势改变的判断。另外，经过5月反弹，目前股票质押压力缓解，融资余额触底回升，债务危机暂解。物极必反，反弹动力也同样减弱，6月下探压力加大。

基金经理投资笔记|A股风景独好！结构重于仓位

《基金经理投资笔记》宏观策略系列

因势利导

第一，政策密集出台后的效果验证决定了结构性的机会和持续性；

A股自4月26日开启一波反弹行情，前期调整最深的成长板块反弹幅度最大。周期、稳增长小幅上涨，金融、消费震荡，之后核心驱动因素转向经济修复+成本改善。市场情绪好转，股价与业绩背离的行业强势反弹。汽车（21%）、电力设备（20%）、国防军工（18%）、有色金属（16%）、煤炭（15%）涨幅领先。银行（-3%）、非银金融（-1%）、农林牧渔（-0%）表现靠后。（数据来源：Wind数据 区间）

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文章来源：《宏观经济管理》 网址: http://www.hgjjglzzs.cn/zonghexinwen/2022/0531/736.html